poniedziałek, 31 marca 2014

INC (INVESTcon Group) i o spółkach inwestycyjnych

 Jeden z czytelników tego blogu zaproponował do analizy spółkę INC (dawniej INVESTcon GROUP). No to coś napiszę :)
Oto jego opinia o spółce:
"INC to Autoryzowany Doradcą rynku NewConnect oraz na rynku obligacji Catalyst. Prowadzi również działalność inwestycyjną. Jest udziałowcem wielu spółek notowanych na NewConnect a także Inkubatora Naukowo Technologicznego. 
Spółka w 2013 roku osiągnęła przychody na poziomie 10,9 mln wzrost o 112% r/r. Zysk Netto 2013 na poziomie 8,9 mln vs 2,6 mln straty w 2012. Zysk z aktualizacji za 2013 r. wyniósł 5,251 mln, zysk z wprowadzania spółek do obrotu giełdowego 1,121 mln, zysk ze sprzedaży usług doradczych wyniósł 1,113mln, wynik na sprzedaży papierów wartościowych 1,144mln, PLN,a odsetki i dywidendy 255tys. INC w 2013 wprowadził na NewConnect 3 spółki. Trzeba zaznaczyć,że w samym I kwartale 2014 odbyły się już 3 debiuty przy udziale INC. Zobowiązania 2013 2,38 mln vs 0,81 mln 1.454 tys. PLN to kwota wynikająca ze sposobu ewidencji"

A teraz moje przemyślenia:
O spółkach inwestycyjnych
Zanim napiszę coś o INC, najpierw ogólnie o spółkach inwestycyjnych, których jest sporo na giełdzie. Nie lubię analizować tego typu działalności. Jest na rynku mnóstwo spółek, z których można  sporo wybrać, a akurat ta branża (choć mi bliska), nie jest dla mnie atrakcyjna. A jest trudna do analizy. Sam wolę wybierać spółki, w które inwestuję.
Spółki inwestycyjne, to takie, dla których główna część biznesu to inwestowanie posiadanych środków w spółki zarówno publiczne, jak i niepubliczne, które mają potencjał wzrostu. Jest to coś, co robi każdy inwestor na giełdzie, ale tu liczymy na to, że zarządzający mają większą wiedzę i możliwości niż my indywidualnie. Tak więc są one czymś w rodzaju "para-funduszy inwestycyjnych", w których udział nabywa się poprzez kupno akcji, a ich wartość zmienia się poprzez wzrost posiadanych aktywów. Zamiast WAN (wartość aktywów netto) jest wartość księgowa, a zamiast opłaty za zarządzanie są koszty działalności. Ryzyko jest też znacznie wyższe - brak tu szczegółowych zasad zarządzania ryzykiem, często słaba jest dywersyfikacja aktywów, a cena nabycia/zbycia udziału (czyli kupno/sprzedaż akcji) obarczona jest większą liczbą czynników niż tylko wartość posiadanych aktywów. 
Dlatego wg mnie normalne jest, że kurs takich spółek na giełdzie jest poniżej wartości księgowej. I C/WK<1 nie świadczy o tym, że jest to cena atrakcyjna.
Praktyka pokazała, że należy z dużą ostrożnością podchodzić do wyceny posiadanych aktywów i wykazywanych zysków. Łatwo jest podnieść wartość posiadanych akcji - dla niepublicznych wystarczy założyć dużą dynamikę wzrostu i DCF pokaże super wycenę, a dla publicznych, często niepłynnych akcji wystarczy podbić kurs na koniec kwartału. I widać na Newconnect takie nadmuchane baloniki oderwane od wyceny prowadzonego biznesu. Jest to spora pokusa zarządzających spółkami inwestycyjnymi, którzy lubią wykazywać się zyskami. A w czasie hossy jest o to łatwo. Dlatego też C/Z również nie jest właściwym wyznacznikiem dla spółek inwestycyjnych. C/Z<10 w czasie hossy jest czymś naturalnym.

A więc na co patrzeć?
Trzeba analizować posiadany portfel aktywów i ocenić, jakie ma perspektywy wzrostu, a to jest pracochłonne i często obarczone dużą niepewnością, szczególnie przy spółkach niepublicznych. I sprawdzić, jak do tej pory udawały się exity z inwestycji. Bardzo łatwo jest coś kupić, ale trudno wyjść z dużym zyskiem. I często w takich spółkach inwestycje krótkoterminowe zamieniają się w długoterminowe, bo wyjście oznaczałoby zaksięgowanie straty.

A teraz o INC
Już pierwsze zdania w raporcie ostrzegają przed skupianiem się na wyniku INC: "Decydujący wpływ na wyniki Grupy miała wycena akcji spółek portfelowych notowanych w obrocie zorganizowanym na rynku NewConnect i rynku regulowanym. Spółka wskazuje jednak, że istotny udział w portfelu według stanu na 31.12.2013 r. miały akcje spółki United S.A., których kurs do dnia przekazania niniejszego raportu obniżył się w sposób znaczący, co może mieć negatywny wpływ na analogiczny wynik za I kwartał 2014 r.". No i mamy wyjaśnienie wysokiego zysku netto i zapowiedź prawdopodobnej straty w I kwartale 2014 r. Dla mnie angażowanie się w spółki takie jak United od razu zapala czerwoną lampkę ostrzegawczą. O United wspominałem przy okazji tekstu o Electusie i IDM (link).
Analizując działalność INC w poszczególnych segmentach (strona 25 raportu) widać, że dominująca  jest działalność inwestycyjna (90% przychodów i zysków), natomiast działalność doradcza to zaledwie 10% i zmniejszyła się o 34% r/r. A więc to spółka inwestycyjna, która dodatkowo prowadzi działalność doradczą (m.in. wprowadzanie spółek na giełdę).
Warto zwrócić uwagę na to, że aż 4,25 mln zł to zysk z zamiany akcji Invest Consulting na akcje Remedis, czyli tzw. "papierowe" jednorazowe zyski, a INC z tytułu sprzedaży nie otrzymał gotówki.

Portfel INC
28 mln zł to akcje notowane na giełdzie (pawie wszystkie na NewConnect), a 1,5 mln zł to kontrakty na WIG (ciekawostka). "Spółka inwestuje w kontrakty terminowe na WIG20 traktując to jako alternatywę do inwestowania w spółki z WIG20".  To zdanie z raportu sugeruje, że nie są to transakcje zabezpieczające. Warto byłoby wiedzieć, czy jest to spekulacja czy inwestycja długoterminowa. Wydaje się, że to pierwsze, bo długoterminowa inwestycja w WIG20 nie pasuje do strategii INC i jej portfela akcji. A to oznacza jeszcze większe ryzyko działalności inwestycyjnej.
W portfelu akcji jest kilkadziesiąt spółek z Newconnect i 3, które przeszły na parkiet główny (strona 76-77 raportu, plus za dywersyfikację), choć niestety nie ma wartości bilansowej poszczególnych pozycji i tym samym nie można ocenić, które z nich mają największy wpływ na zmianę wartości portfela. A szkoda.
Spółka sama ostrzega, że istotną ujemną wartość w I kwartale będzie miał spadek kursu United z 2,49 zł (31.12) na ok. 0,20 (31.03).

Podsumowanie
Zysk grupy INC w 2013 r. był wysoki (8,0 mln zł), ale duży wpływ na niego miały jednorazowe zdarzenia i trudno oczekiwać podobnego w bieżącym roku. 
Portfel składa się przede wszystkim z akcji kilkudziesięciu spółek notowanych na NewConnect i kontraktów terminowych na WIG20. Oznacza to, że jest obarczony dużym ryzykiem i zmiennością (dotyczy to zarówno małych przedsiębiorstw notowanych na NC, jak i kontraktów). A jego wartość zależy w dużym stopniu od koniunktury giełdowej (szczególnie wśród spółek z NC).
Grupa ma nową nazwę, ale strategia pozostaje ta sama  - inwestycje kapitałowe i doradztwo na rynku kapitałowym.
Kapitał własny INC przekracza 35 mln zł, grupa nie ma długu. Program motywacyjny obowiązujący w latach 2010-2015 będzie zachęcał menadżerów do zwiększania wartości posiadanego portfela akcji (pierwszy próg - 40 mln zł). Ale dopiero wyjścia z inwestycji są testem skuteczności działania. A o tych niewiele informacji.
Inwestycje w spółki typu United i sam portfel posiadanych akcji mnie osobiście nie zachęca do posiadania akcji INC.

Ale podkreślam zawsze: To są tylko moje subiektywne opinie i nie są to rekomendacje, a każdy sam bierze odpowiedzialność za swoje decyzje inwestycyjne.

8 komentarzy :

  1. Bardzo dziekuje za poświęcony czas i Pana opinie. Zgadzam sie,że analiza tego typu podmiotów jest bardzo czasochłonna i tak naprawdę należałoby przeanalizować każdą portfelową spółkę.
    Co do tematu wyjścia z inwestycji, to na 5str, raportu można wyczytać o 4,467 mln zł ze zbycia papierów wartościowych. Oczywiście nie wiemy czy to jest realizacja zysku czy straty.
    Faktycznie działalność inwestycyjna jest obarczona znacznym ryzykiem, stąd myśle plan zarządu na powołanie do zycia domu maklerskiego i zdywersyfikowanie przychodów. Jeżeli pojawia się jakies konkretne zapowiedzi odnośnie tego planu, to myślę,że będzie to impuls do zmiany wyceny spółki na giełdzie.

    OdpowiedzUsuń
    Odpowiedzi
    1. Szczerze życzę im sukcesu. Czym więcej spółek prowadzi z powodzeniem swój biznes, tym lepiej dla nas wszystkich.

      Mnie po prostu ten biznes nie przekonuje, co nie znaczy, że kurs nie może wzrosnąć...

      Usuń
    2. Chciałem przeanalizować największe pozycje w ich portfelu, ale niestety nie znalazłem w raporcie rocznym, które to są, a to jest bardzo istotna informacja.

      Usuń
  2. Tutaj można zobaczyć zamkniete inwestycje.

    http://www.incsa.pl/wybrane-projekty

    OdpowiedzUsuń
    Odpowiedzi
    1. Ale są też i takie jak Szar, OstatnieMiejsca, Capital Kopernik, Nutrition Center, Fish Project, D&D, Dom Inwestycyjny Taurus (strona 98 raportu), na które w 2013 r. INC zawiązał rezerwy.

      Większość posiadanych akcji to spółki notowane, dlatego ja wolę wybrać te, które mnie przekonują niż kupić akcje spółki inwestycyjnej.

      Usuń
  3. Miał Pan racje co do oceny INC. Ukazał sie fatalny komunikat. Wartośc portfela akcji spadła o około 10mln zł.
    http://www.gpwinfostrefa.pl/GPWIS2/pl/index/news/info/584749,inc-sa-wybrane-wyniki-szacunkowe-spolki

    OdpowiedzUsuń
    Odpowiedzi
    1. O jakiej racji wy piszecie? Przecież sama spółka informowała o United, wystarczyło odjąć wpływ United z Q4 2013 i wszystko było jasne.

      Nie ma co analizować.

      Usuń
    2. A proszę podać, gdzie można znaleźć ten wpływ United w Q42013 na wyniki INC i jaka była wartość akcji United w portfelu INC na koniec 2013 roku.
      I czy sądzi Pan, że INC miał akcje United aż za 10 mln zł?

      Usuń